2020年12月30日，證監會發布《關于加強私募投資基金監管的若干規定》（以下簡稱《基金監管新規》）。這是證監會2014年《私募投資基金監督管理暫行辦法》之后又一重量級政策文件。
《基金監管新規》重申和細化了私募監管的底線要求，指引私募行業回歸投資和私募本源，直接影響到目前24600余家管理人的展業規范。
行業規則升級為監管規則
第一條 為了規范私募投資基金（以下簡稱私募基金）業務活動，保護投資者和相關當事人的合法權益，促進私募基金行業健康發展，防范金融風險，根據《證券投資基金法》《私募投資基金監督管理暫行辦法》（以下簡稱《私募辦法》）等法律法規，制定本規定。
本條解讀：
本條明確規定“根據《證券投資基金法》《私募投資基金監督管理暫行辦法》（以下簡稱《私募辦法》）等法律法規，制定本規定。”從法律適用的角度看，《基金監管新規》系對《證券投資基金法》的執行，對《私募辦法》適用新時期解決新問題的完善和補充，類似司法上的司法解釋功能。
《基金監管新規》為規范性文件。有部分解讀稱其為部門規章，此為錯誤認識。規章制定系立法范疇，起草、審查、決定、公布均有嚴格程序。《基金監管新規》制定并非立法程序。
《基金監管新規》將近年來中基協推動實施的部分重要行業自律規則，確立為行政監管規則，將進一步推進私募行業的法治化建設和管理。
2014年以來，中基協出臺了大量行業自律規則，包括私募基金管理人登記和基金備案、資金募集、信息披露、適當性管理、內控指引、命名指引、紀律處分等等，推進行業的專業化、規范化發展。
但是，對中基協行業自律規則的效力，業界存在很大爭議，即這些規則是否為變相審批性質的管制措施，中基協有無此種權力設定。
客觀來看，在私募基金起步較、法律法規不健全、風險事件頻發的情況下，中基協的行業自律規則對規范和推進我國私募行業發展，起到很大的積極作用，《基金監管新規》將其中已證明有效且成熟的部分規則上升為行政監管規則，納入私募監管法制化體系，現實意義重大。
《基金監管新規》具有較強的政策功能，即“進一步加強私募基金監管，嚴厲打擊各類違法違規行為，嚴控私募基金增量風險，穩妥化解存量風險，提升行業規范發展水平，保護投資者及相關當事人合法權益”。
可以推斷，監管部門將對私募基金行業若干亂象進行重點治理，包括公開或者變相公開募集資金、規避合格投資者要求、不履行登記備案義務、錯綜復雜的集團化運作、資金池運作、利益輸送、自融自擔、侵占、挪用基金財產、非法集資等違法違規行為。
新設管理人須標明私募字樣
第三條 未經登記，任何單位或者個人不得使用“基金”或者“基金管理”字樣或者近似名稱進行私募基金業務活動，法律、行政法規另有規定的除外。
私募基金管理人應當在名稱中標明“私募基金”“私募基金管理”“創業投資”字樣，并在經營范圍中標明“私募投資基金管理”“私募證券投資基金管理”“私募股權投資基金管理”“創業投資基金管理”等體現受托管理私募基金特點的字樣。
本條解讀：
企業或公司的名稱管理，受市場監管法律法規調整，包括《企業名稱登記管理規定》《合伙企業登記管理辦法》等，《私募辦法》、中基協《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》《關于進一步規范私募基金管理人登記若干事項的公告》，未對私募基金管理人命名有規制。
目前私募基金管理人名稱可謂五花八門。有突出“投資”屬性，如股權投資、基金投資、創業投資、投資管理、投資發展、投資咨詢等；有突出“管理”屬性，如資本管理、股權管理、資產管理、基金管理等；有涉及“金融”字樣，如金控、金融發展、金融控股、金融創新等。
對一般投資人來說，缺乏專業識別能力，不易辨識是否為真正的私募管理人，不易理解這些主體業務的私募性質，更不能充分理解私募的風險。
為保護投資人利益，2018年末中基協發布《私募投資基金命名指引》、《私募基金管理人登記須知(2018年12月更新)》，對私募基金命名和私募基金管理人的名稱進行規范，對后者要求應當包含“基金管理”、“投資管理”、“資產管理”、“股權投資”、“創業投資”等相關字樣。此僅為行業自律規則。
《基金監管新規》征求意見稿的原文為：私募基金管理人應當在名稱和經營范圍中標明“私募基金”“私募基金管理”等體現受托管理私募基金特點的字樣。
《基金監管新規》則刪除了“等體現受托管理私募基金特點的”的表述，未來新設私募基金管理人名稱中必須含有“私募基金”“私募基金管理”“創業投資”三種字樣之一，而且不能有其他選擇。按新老劃斷原則，此前已設基金管理人不受影響。
私募管理人須出資真實股權清晰
第五條 私募基金管理人的出資人不得有代持、循環出資、交叉出資、層級過多、結構復雜等情形，不得隱瞞關聯關系或者將關聯關系非關聯化。同一單位、個人控股或者實際控制兩家及以上私募基金管理人的，應當具有設立多個私募基金管理人的合理性與必要性，全面、及時、準確披露各私募基金管理人業務分工，建立完善的合規風控制度。
本條解讀：
與《私募辦法》相比，《基金監管新規》大大強化了對私募基金管理人的出資人及實際控制人的監管。
《私募辦法》并無對出資人及實際控制人規制的條款，只在第十九條規定“投資者應當確保投資資金來源合法，不得非法匯集他人資金投資私募基金?！?/p>
但《基金監管新規》從本條開始，第六條、第九條、第十二條均有對出資人及實際控制人的規定。這與近年來我國大力整治金融機構持股亂象一脈相承。
從安邦保險、包商銀行等重大金融風險案件可以看出，實控人通過代持、循環出資、交叉出資，刻意隱藏關聯關系，規避監管，開展違法違規投融活動，形成了大量的金融風險和社會問題。阜興系、金誠系等為代表的私募基金典型風險事件也暴露出同樣的問題。
對私募基金管理人的出資、股權結構等，中基協《基金管理人登記須知》(2018年12月更新)規定：“申請機構出資人應當以貨幣財產出資。出資人應當保證資金來源真實合法且不受制于任何第三方。申請機構應保證股權結構清晰，不應當存在股權代持情形?！薄吧暾垯C構應確保股權架構簡明清晰，不應出現股權結構層級過多、循環出資、交叉持股等情形?！钡珵樽月梢巹t，且只能約束新設管理人，不具有溯及力。
《基金監管新規》沿用近年金融領域強監管的思路，對私募管理人將實行穿透式監管，鎖定幕后真老板，嚴格股東準入，加強出資審查，打擊違法規避，切實防范行業風險，保護投資人利益。
具體到私募基金管理人的出資代持治理，或涉及幾個方面：一是外籍出資人，我國早期股權投資發軔于海外，海外歸國的外籍身份人員在國內設立私募管理機構時，委托他人代為持股；二是為方便股權管理而代持，如管理人員工團隊持股；三是法律禁止持股的人委托他人代持；四是規避法定人數限制而代持。
《基金監管新規》之后，此前發生的代持等須還原，不能則必須退出。未來新設私募基金管理人必須做到出資真實、股權清晰。
金融資管產品視為合格投資者
第七條 私募基金的投資者人數累計不得超過《證券投資基金法》《公司法》《合伙企業法》等法律規定的特定數量。投資者轉讓基金份額的，受讓人應當為合格投資者且基金份額受讓后投資者人數應當符合本條規定。國務院金融監督管理部門監管的機構依法發行的資產管理產品、合格境外機構投資者、人民幣合格境外機構投資者，視為《私募辦法》第十三條規定的合格投資者，不再穿透核查最終投資者。
任何單位和個人不得通過將私募基金份額或者其收（受）益權進行拆分轉讓，或者通過為單一融資項目設立多只私募基金等方式，以變相突破合格投資者標準或投資者人數限制。
本條解讀：
《基金監管新規》起草說明指出，本條進一步細化《私募辦法》合格投資者的范圍，對國務院金融監督管理部門監管的資產管理產品不再穿透核查，不合并計算投資者人數，為私募基金引入長期資金掃除制度障礙。
私募基金的基石規則為僅能面向合格投資者非公開募集，對于各類特殊載體、集合產品必須穿透合并計算人數，但法律法規另有規定或已受法定監管的產品應該除外。
按《資管新規》規定，目前金融資產管理產品包括但不限于：銀行非保本理財產品，資金信托計劃，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司和保險資產管理機構發行的資產管理產品等。
證券期貨資管產品投私募基金，本身由證監會監管，對合格投資者的認定標準，證監會徑可自行調整，也不存在特別的制度障礙。但銀行理財產品、資金信托計劃、保險資管產品投私募基金，在合格投資者認定上面臨一定障礙。
按《私募辦法》第十三條規定，下列投資者視為合格投資者：
（一）社會保障基金、企業年金等養老基金，慈善基金等社會公益基金；
（二）依法設立并在基金業協會備案的投資計劃；
（三）投資于所管理私募基金的私募基金管理人及其從業人員；
（四）中國證監會規定的其他投資者。
符合本條第（一）、（二）、（四）項規定的投資者投資私募基金的，不再穿透核查最終投資者是否為合格投資者和合并計算投資者人數。
按上述規定，銀行資管產品、保險資管產品等金融資管產品，并不能當然視為私募基金的合格投資者且豁免合并計算投資人數。
2018年資管新規發布后，統一了金融資管產品監管標準，實行公平的市場準入和監管，特別是國家大力推進直接融資，推動了銀行理財、保險資管、境外合格投資者投向私募基金領域。
以銀行資管產品為例，雖然2018年《商業銀行理財業務監督管理辦法》并未開放銀行理財產品投資私募基金，但該辦法第三十六條規定，“商業銀行理財產品不得直接或間接投資于本辦法第三十五條所列示資產之外，由未經金融監督管理部門許可設立、不持有金融牌照的機構發行的產品或管理的資產，金融資產投資公司的附屬機構依法依規設立的私募股權投資基金以及國務院銀行業監督管理機構另有規定的除外。”其意不限制理財產品投資“金融資產投資公司的附屬機構依法依規設立的私募股權投資基金”。
假設銀行私募理財產品作為LP，投資金融資產投資公司附屬機構的私募股權投資基金私募基金。按《私募辦法》規定，其并不能視為合格投資者，需要穿透合并計算人數。而銀行私募理財產品一般投資者人數較多，上限為200人，導致私募股權基金極易突破法律規定的特定人數限制，如合伙制、公司制基金法定人數上限為50人。此即為制度障礙。
論投資期限，保險資管產品無疑是長期資金，保險資管產品可以投向私募股權投資基金、創業投資基金。但若產品未在中基協備備案，則其同樣不能視為《私募辦法》的合格投資者，也需合并計算人數?！痘鸨O管新規》發布后，似應不必再行向中基協備案。
至于合格境外機構投資者、人民幣合格境外機構投資者，2020年9月證監會關于實施《合格境外機構投資者和人民幣合格境外機構投資者境內證券期貨投資管理辦法》有關問題的規定明確：“合格境外投資者可以投資證券期貨經營機構以及中國證券投資基金業協會登記的私募投資基金管理人依法設立的私募投資基金，相關私募投資基金的最終投資范圍應當符合本條第一款、第二款的規定?！薄痘鸨O管新規》將其列為合格投資者且不穿透核查人數，也與此前規定銜接。
《基金監管新規》確認金融資管產品等為合格投資者，掃清長期資金進入私募基金的制度障礙，雖然目前包括銀行理財直接投入私募基金還有限制，但可看出大趨勢是逐步放開，私募基金行業可以重點關注這些長期資金準入的政策變化。
投股須真借款有度
第八條 私募基金管理人不得直接或者間接將私募基金財產用于下列投資活動：
（一）借（存）貸、擔保、明股實債等非私募基金投資活動，但是私募基金以股權投資為目的，按照合同約定為被投企業提供1年期限以內借款、擔保除外；
（二）投向保理資產、融資租賃資產、典當資產等類信貸資產、股權或其收（受）益權；
（三）從事承擔無限責任的投資；
（四）法律、行政法規和中國證監會禁止的其他投資活動。
私募基金有前款第（一）項規定行為的，借款或者擔保到期日不得晚于股權投資退出日，且借款或者擔保余額不得超過該私募基金實繳金額的20%；中國證監會另有規定的除外。
本條解讀：
本條明確符合一定條件時，私募基金可以股+債的方式進行投資，實務操作應當注意：
1、目的限制。應當“以股權投資為目的”。出借人應當為股權、創投類私募基金，私募證券基金、私募資產配置基金等原則上不能借款；借款人應為擬或已進行股權投資的標的公司，如系投資份額，如母基金投資子基金，則不得向子基金借款。
2、借款安排。從本條分析，借款應該可以有三種情況：
一，先投即借，投貸是一攬子協議，即民間版的投貸聯動。對標的公司股權投資后，基金向所投公司借款。《基金監管新規》并未約束對單一投資標的公司的投貸比重，小投大貸似也可行，但此種情況下若無特殊理由，能否認定為“以股權投資為目的”，實在難說。
二，投后出借。股權投資時并無借款安排，但在投資期內基金向被投公司提供借款，此時能否認定為“以股權投資為目的”？情況可能比較復雜。有的借款可能確系資助企業發展，為此前股權投資服務；有的則可能純為民間借貸，股債的目的截然分開；也有可能就是以股權投資為名行借貸之實。具體可從企業資質、借款原因、借款利率、發生次數、投貸比重等方面綜合分析認定。
三，先借后投，即所謂可轉股債權。《私募辦法》第三十四條規定“本辦法所稱創業投資基金，是指主要投資于未上市創業企業普通股或者依法可轉換為普通股的優先股、可轉換債券等權益的股權投資基金。”此處可轉換債券主要指交易所可轉債、區域性股權市場私募可轉債等受監管的標準化金融產品。
私募基金的可轉債，本質是以借款為基礎的附轉股約定的投資合同?；鹣瘸鼋栀Y金形成債權，當轉股條件觸發時，將債權以事先約定的價格轉為借款方公司的股權即權益資本。當其不能達到轉股條件而退出時，與民間借貸并無差別。
《基金監管新規》后，私募基金以“以股權投資為目的”可轉債應繼續可行。但實務中個別基金設置很難觸發的轉股條件，實為放貸，一旦查證屬實，這種假可轉、真放貸將面臨相關處罰。
3、期限限制：私募基金借貸只能是短期借款，在“1年期限以內”。不過本條未規定借款期滿后是否可以重簽協議繼續借款。
4、額度限制。本條規定“借款或者擔保余額不得超過該私募基金實繳金額的20%”。這與資管新規規定的“權益類產品投資于股票、未上市股權等權益類資產的比例不低于80%”相通?！痘鸨O管新規》征求意見稿曾附有“多次借款、擔保的金額應當合并計算”，目前已刪除。此后私募基金向同一被投公司或多個被投公司多次借款，只要在任何一個特定時點上不超過實繳總額20%即可。
5、期限匹配。借款或者擔保到期日不得晚于股權投資退出日，此處亦參照了資管新規規定，不得期限錯配。大多數情況下，股權投資退出日具有不確定性，估計當事人只能預測一個退出日。
違規速改莫當負面典型
第十四條
本規定施行前已登記私募基金管理人不符合本規定，按下列要求執行：
（一）不符合本規定第四條、第五條、第六條第一款第（九）項、第十一條的，應當自本規定施行之日起一年內完成整改；
